近期，電子煙行業(yè)密集發(fā)出一些政策。

11月26日，國務(wù)院發(fā)布《煙草專賣法實施條例（2021版）》，新增“電子煙等新型煙草制品參照本條例卷煙的有關(guān)規(guī)定執(zhí)行”；

11月30日，國家煙草專賣局發(fā)布《電子煙》國家標(biāo)準(zhǔn)（征求意見稿）；

12月2日，國家煙草專賣局發(fā)布《電子煙管理辦法（征求意見稿）》。

市場對于政策的看法不一。分析師都喊著靴子落地，但相關(guān)個股的股價似乎還是硬不起來，明顯能感覺到資金的分歧。

應(yīng)該如何看待這批政策的發(fā)布？

一、建立邊界

首先應(yīng)該肯定的是，電子煙開始有法可依。

過去由于電子煙發(fā)展過快，法律方面一直處于相對缺失的狀態(tài)，不少電子煙企業(yè)就在灰色地帶來回試探。。

自2018年以來，電子煙行業(yè)在國內(nèi)迎來了爆發(fā)期。然而，隨著電子煙行業(yè)成為風(fēng)口，關(guān)于其爭議也一直相伴而生。

例如眾多電子煙企業(yè)都以年輕人為突破口，走時尚新潮的路線。對未成年人具備相當(dāng)?shù)奈ΑＩ踔涟旬a(chǎn)品打入一些學(xué)校附近的店鋪。

宣傳口營銷，“比抽煙健康”，“可以幫助戒煙”等等隨意且不負責(zé)任的宣傳。

復(fù)旦大學(xué)健康傳播研究所調(diào)研發(fā)現(xiàn)，在104家電子煙企業(yè)網(wǎng)站中，45%自稱電子煙產(chǎn)品是更健康，能減少危害；43%自稱可以替代傳統(tǒng)煙草讓吸煙者解癮，且沒有二手煙和煙臭味的煩惱；76%的網(wǎng)站沒有電子煙可能有害健康的警示聲明。

這樣的野蠻生長，總會遭遇到該有的打擊。

2019年的3·15晚會，讓電子煙行業(yè)一下從風(fēng)口墜落。

央視在報道中指出，有些電子煙煙液尼古丁含量標(biāo)識不規(guī)范，有些尼古丁含量超標(biāo)。長時間吸食電子煙的青少年，同樣會產(chǎn)生對尼古丁的依賴。3·15晚會還通過科學(xué)實驗證明，電子煙同樣含有不少有害成分，危害一點不比香煙少，這與一直大打“健康牌”的電子煙完全背道而馳。

所以從風(fēng)向上市場能夠感受到電子煙行業(yè)一定會接受到嚴格的管制，該來的總會來的。

近期的政策相當(dāng)于把電子煙監(jiān)管框架確立。

整體監(jiān)管要求與卷煙保持一致，《煙草專賣法》修訂確定電子煙合法地位與監(jiān)管導(dǎo)向，《電子煙國標(biāo)》設(shè)定產(chǎn)品合規(guī)方向，《電子煙管理辦法》明確監(jiān)管范圍（電子煙包括煙彈和煙具），確立行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)及監(jiān)管細則。

具體來說，可以分為幾個主要的方面：

1、全產(chǎn)業(yè)鏈全牌照管理。將電子煙產(chǎn)品從原材料生產(chǎn)、制造、批發(fā)、零售所有環(huán)節(jié)全方位納入監(jiān)管。也就是參與這個行業(yè)，全部都要許可證。

2、渠道流通環(huán)節(jié)統(tǒng)一把控。采用統(tǒng)一交易管理平臺監(jiān)管，品牌商需要將產(chǎn)品銷售給批發(fā)企業(yè)后再銷售于持牌零售點。預(yù)計后續(xù)流通環(huán)節(jié)是生產(chǎn)商-品牌商-批發(fā)商（各地?zé)煵輰Ｙu局）-零售商。現(xiàn)有電子煙代理商和品牌商都將受到影響。

3、限制尼古丁含量。規(guī)定禁止銷售添加大麻等容易誘導(dǎo)未成年人吸食的調(diào)味電子煙和可自行添加煙液的電子煙。限制了一定數(shù)量的口味，但依舊有很多選擇。限制尼古丁濃度不高于20mg/g。不過《辦法》僅適用于霧化電子煙，不適用加熱不燃燒，反向利好。

4、生產(chǎn)代工企業(yè)擴產(chǎn)門檻增加。意見稿規(guī)定電子煙生產(chǎn)、代工企業(yè)，煙堿生產(chǎn)企業(yè)為擴大生產(chǎn)能力進行的基本建設(shè)或者技術(shù)改造，須經(jīng)國務(wù)院煙草專賣行政主管部門批準(zhǔn)。也就是說未來擴產(chǎn)時間成本，技術(shù)要求都要有不少的提升。

5、支持民營企業(yè)海外地區(qū)市場擴張。不在中國境內(nèi)銷售、僅用于出口的電子煙產(chǎn) 品，應(yīng)當(dāng)符合目的地國家地區(qū)的法律法規(guī)和標(biāo)準(zhǔn)要求，若目的地國家未有要求應(yīng)符合我國法律要求。在眾多規(guī)定當(dāng)中，對出口電子煙未做太多要求，態(tài)度上其實可以看成是鼓勵的。

整體來看，政策還是頗為嚴格，后續(xù)應(yīng)該還有一些配套的相關(guān)細則，類似稅收部分。

二、電子煙還是好賽道嗎？

如果前兩年問電子煙是好賽道嗎，那幾乎是沒有疑問的。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù) 據(jù)，2019 年全球電子煙市場規(guī)模已達 367 億美元，預(yù)計到 2024 年電子煙市場規(guī)模達到 1115 億美元，年復(fù)合增速維持 24%以上。相比而言，電子煙行業(yè)的增速遙遙領(lǐng)先卷煙和其他制品。

2020年，全球電子煙銷售額達424億美元，比之前的預(yù)計更高，同比增長15.6%，

而我國的煙民長期在3億人以上，占世界煙民總數(shù)的 1/3，擁有全球規(guī)模龍頭的煙民數(shù)量，2020年電子煙消費總額只有83億元，電子煙滲透率只有1.5%。

相比之下，美國、日本、英國的市場滲透率分別為38%、30.2%、20.9%，發(fā)展空間大得很。

從企業(yè)上看，也確實反應(yīng)了這個行業(yè)的潛力。

類似霧芯科技，思摩爾國際依舊高速增長，而且還保持著較高的利潤水平。例如剛發(fā)三季報的霧芯科技，前三季度霧芯科技實現(xiàn)營收66.2億元，同比增長201%，扣非凈利潤15.3億元，凈利率23.2%。增長又快又賺錢。

但是政策之后怎么看這個行業(yè)呢？

首先要理解，為什么煙草市場如此強勢。

大家都知道吸煙有害健康，可依舊還是有這么多煙民，有這么大的市場規(guī)模，根本原因就在于煙草的成癮性。

每年煙草使用導(dǎo)致全球五百多萬人死亡，即使知道抽煙會增加肺癌的概率，即使肺可能抽成黑色，但戒不掉，這就是成癮性的可怕之處。

所以可以看到傳統(tǒng)的煙草行業(yè)基本不做推廣，甚至還要做一些吸煙有害健康的廣告，但完全不妨礙賺錢。

此次的政策的細則里包含了尼古丁的含量的限制，可能對于成癮性有一定的影響。對于后續(xù)的影響只能進行猜測。

樂觀情景下，原材料控制不影響電子煙口感，進而不影響銷量，成癮性賽道只要合規(guī)合法，在行業(yè)發(fā)展初期都可以感受到很強的潛力。

悲觀情景下，尼古丁的控制影響口感，進而影響銷售。可能會影響整個行業(yè)的發(fā)展，從而倒逼企業(yè)技術(shù)更迭提升尼古丁傳輸效率，從而解決尼古丁含量受限導(dǎo)致的煙民轉(zhuǎn)化難度加大問題。那么在趨勢上，缺乏核心研發(fā)能力的企業(yè)將逐步被市場淘汰，行業(yè)存在集中度提升趨勢；

從市場的討論來看，大多是說20mg尼古丁的擊喉感是達不到用戶要求的,現(xiàn)在尼古丁鹽濃度基本都是在30mg以上,更高的甚至是在50mg以上。所以可能悲觀情景的可能性更大。

此外，政策針對的是霧化電子煙，對于加熱不燃燒（HNB）政策暫無限制，可能會利好該路線的發(fā)展。HNB本質(zhì)上就是香煙，只是通過特殊的加熱源對煙草進行加熱。使用過程中煙草不會燃燒，但通過加熱使得煙草中的尼古丁和香味物質(zhì)揮發(fā)，達到吸食的口感。煙草很多有毒物質(zhì)都是通過燃燒產(chǎn)生的，所以不燃燒這種技術(shù)可以大大降低煙草的危害。在海外的認可度高。

除了成癮性的影響以外，行業(yè)的發(fā)展節(jié)奏會把握在中煙手里，以及產(chǎn)業(yè)鏈各部分利潤可能都會減少。

過去完整的電子煙產(chǎn)業(yè)鏈，可以劃分為上游原材料供應(yīng)商、中游制造

而在這整個環(huán)節(jié)當(dāng)中，代工廠的毛利率能達到30%-40%，品牌商毛利率在40%-60%左右，而線下經(jīng)銷商的毛利率也能維持在50%左右的水平。

可以說產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)都是比較輕松賺錢的。

但預(yù)計政策后的流通環(huán)節(jié)會是生產(chǎn)商-品牌商-批發(fā)商（各地?zé)煵輰Ｙu局）-零售商的格局，這中間的代理商經(jīng)銷商都要被新的批發(fā)商取代，對上下游的利潤應(yīng)該會有一定的蠶食，并且品牌商可能會喪失定價權(quán)。

此外其中各個產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)都需要單獨的牌照，還有上游的產(chǎn)能擴張都需要通過審核批準(zhǔn)。這中間包含時間成本，技術(shù)升級成本，落后產(chǎn)能淘汰等情況，行業(yè)增速至少中短期來說，可能會有較大影響。

不過長期而言，從行業(yè)角度來看，行業(yè)的潛在規(guī)模也就是天花板還是在的，大概就是未成年人的灰色部分全部剔除，但大量的煙民還是在的。他們也想有更好更健康的抽煙方式的需求。

考慮到電子煙在國內(nèi)還是發(fā)展初期，可以說依舊算是一個長坡厚雪的賽道，只是過去的發(fā)展速度預(yù)測，可能要打一個比較大的折扣。當(dāng)然出海的市場是另外的一回事，影響相對較小。

三、結(jié)語

隨著政策的密集出臺，電子煙行業(yè)開始告別野蠻生長，準(zhǔn)備進入一個規(guī)范化的時代。

過去一段時間，由于監(jiān)管的原因，對于電子煙行業(yè)的投資，即使知道有很大的市場，也是小心翼翼，輕倉嘗試，以規(guī)避風(fēng)險為主。

雖然現(xiàn)在主要的政策框架都出了，但是以當(dāng)前時點來看，對于相關(guān)的企業(yè)來說，靴子并沒有完全落地。從政策上看，似乎對有實力的企業(yè)友好，我們潛意識里會認為行業(yè)里的大企業(yè)一定會拿到想要的牌照。但是一天拿不到牌照，風(fēng)險算落地嗎？后續(xù)許可證審批節(jié)奏和數(shù)量都不及預(yù)期也是有可能的。此外，很重要的一點是電子煙的征稅情況還未明了。

從稅收來看，當(dāng)前電子煙、加熱不燃燒等產(chǎn)品僅征收增值稅與企業(yè)所得稅，并未和傳統(tǒng)煙草產(chǎn)品一樣上繳煙草稅。若電子煙的監(jiān)管參照卷煙，其征收稅率大概率要從普通消費品稅轉(zhuǎn)為煙草稅，稅率或?qū)⒋蠓仙?/p>

那么產(chǎn)業(yè)鏈的利潤水平要繼續(xù)再砍一刀，或是通過傳導(dǎo)到下游，犧牲一定的需求市場。

所以在政策未完全明了的中短期里，電子煙行業(yè)的不確定性依舊存在。等市場的游戲規(guī)則完全確定，玩家身份核實清楚，行業(yè)才算開始進入一個穩(wěn)健的發(fā)展階段。